Arbitrage: Sichere Gewinne für jedermann?

Dieser Beitrag erklärt, was Arbitrage ist, welche Varianten es gibt und wie sich davon profitieren lässt.

Risikoloser Gewinn

Arbitrage bietet Gewinnmöglichkeiten ohne Risiko. Diese stehen vor allem Banken und anderen großen Finanzmarktteilnehmern zur Verfügung. Doch auch Unternehmen aus anderen Bereichen können mit einigen Maßnahmen sichere Gewinne einfahren und ihre Ergebnisse verbessern. Dieser Beitrag erklärt, was Arbitrage ist, welche Varianten es gibt und wie sich davon profitieren lässt.

Die Bedeutung und Funktion der Arbitrage

Arbitrage bezeichnet das erzielen risikoloser Gewinne durch das Ausnutzen von Unterschieden bei Kurs, Zinssatz oder Preis an verschiedenen Orten. Arbitrage ist strikt von der Spekulation abzugrenzen. Ein Spekulant weiß nicht, zu welchem Kurs er ein erworbenes gut zu einem späteren Zeitpunkt verkaufen kann. Bei der Arbitrage ist dagegen bekannt, zu welchen Preis ein Gegenstand veräußert werden kann. Das einfachste Beispiel für Arbitrage findet sich an der Börse, die ohnehin der wesentliche Gegenstand dieses Vorgangs ist.

Die Aktie XYZ wird sowohl in Frankfurt als auch in Paris gehandelt. In Frankfurt kann die Aktie zu einem Kurs von 103,52 EUR gekauft werden. Dieser Kurs ist im Orderbuch durch das Verkaufslimit eines anderen Marktteilnehmers  sichtbar. In Paris ist ein Käufer bereit, 103,65 EUR für die XYZ Aktie zu bezahlen. Auch dies lässt sich an den Limits ablesen. Ein Markteilnehmer sieht die Kursdifferenz und kauft in Frankfurt zum Kurs von 103,52 EUR und verkauft simultan zum Preis von 103,65 EUR in Paris. Erzielt einen Gewinn in Höhe von 0,13 EUR pro Aktie. Dabei ist er kein (nennenswertes) Risiko eingegangen.

Lohnt sich Arbitrage?

0,13 EUR Gewinn – lohnt sich Arbitrage überhaupt? Das Beispiel oben ist nicht ganz realistisch. In der Praxis wird eine Bank keinen Mitarbeiter damit beauftragen, nach winzigen Kursdifferenzen an verschiedenen Börsenplätzen zu suchen. Stattdessen übernimmt Software diese Aufgabe. Die Software spürt Kursdifferenzen auf und erteilt automatisch Orders. Dadurch kann eine große Zahl jeweils sehr kleiner Gewinne erzielt werden. Bezogen auf den Kapitaleinsatz kann Arbitrage damit ein lohnendes Geschäft sein.

Differenzarbitrage und Ausgleichsarbitrage

In der einschlägigen Literatur wird typischerweise zwischen Differenzarbitrage und Ausgleichsarbitrage unterschieden. Das obige Beispiel mit dem simultanen Kauf und Verkauf einer Aktie an zwei verschiedenen Börsenplätzen ist der Differenzarbitrage zuzurechnen. Diese Geschäfte bezeichnen Arbitrage im engeren Sinne. Ein Akteur nutzt Preisunterschiede an verschiedenen Orten und erzielt damit einen sicheren Gewinn.

Damit Arbitrage sich lohnt, muss über die Preisdifferenz hinaus eine weitere Bedingung erfüllt sein. Die Preisunterschiede müssen groß genug sein, um die Transaktionskosten auszugleichen. Im Fall von Wertpapiertransaktionen zählen dazu insbesondere Gebühren und Provisionen. Zu den Transaktionskosten zählt darüber hinaus alles, was mit der Entscheidung für einen Kauf und den anschließenden Verkauf eines Gutes im Zusammenhang steht wie zum Beispiel Frachtraten oder Zinsen.

Außerhalb des Bankensektors ist Ausgleichsarbitrage relevant

Die Ausgleichsarbitrage ist für Unternehmen außerhalb des Finanzsektors relevanter. Bei der Ausgleichsarbitrage befindet sich ein Akteur bereits im Besitz eines Gutes bzw. plant, dieses zu verkaufen. Der Akteur sucht nun ohne simultanes Gegengeschäft nach dem günstigsten Marktplatz zum Abschluss des Geschäfts. Ein Käufer wird dabei den Marktplatz mit dem niedrigsten Preis, ein Verkäufer den Marktplatz für den höchsten Preis wählen.

Ausgleichsarbitrage findet zum Beispiel im Exportgeschäft statt. Ein Exporteur besitzt eine Forderung in Fremdwährung wie zum Beispiel US-Dollar. Diese Forderung wird an einem bestimmten Tag fällig. An diesem Tag verfügt der Exporteur über Liquidität in der jeweiligen Fremdwährung. Um Wechselkursrisiken auszuschließen, schließt der Exporteur ein Devisentermingeschäft ab. Dabei wird der im Sinne der Ausgleichsarbitrage den Devisenhandelsplatz wählen, der ihm den günstigsten Terminkurs bietet. Mitunter wird auch die Zeitarbitrage als Arbitragemöglichkeit aufgeführt. Es handelt sich dabei jedoch nicht um echte Arbitrage. Bei der Zeitarbitrage erzielen Akteure Gewinne durch Transaktionen zu unterschiedlichen Zeitpunkten. Der Exporteur mit der Forderung in US-Dollar könnte zum Beispiel die Fälligkeit der Forderung ignorieren und ein Devisentermingeschäft mit einer anderen Fälligkeit zu einem besseren Wechselkurs abschließen. Hierbei besteht jedoch ein Preisänderungsrisiko.

Welche Funktion besitzt Arbitrage in der Wirtschaft?

Egal, ob im Börsenhandel oder in der Realwirtschaft: Arbitrage erfüllt in der Wirtschaft eine wichtige Funktion. Arbitrageure tragen dazu bei, dass Märkte effizient funktionieren und für ein und dasselbe Gut an unterschiedlichen Orten nicht unterschiedliche Preise bezahlt werden. Dazu erneut ein Blick auf das Beispiel des Aktienhandels an den Börsen Frankfurt und Paris. Wenn der Kurs der Aktie in Frankfurt niedriger ist als der Kurs derselben Aktie in Paris, wird durch Arbitrageure die Nachfrage nach der Aktien Frankfurt steigen. Dadurch steigt auch der Kurs. Gleichzeitig treten die Arbitrageure in Paris als Verkäufer der Aktie auf. Dadurch sinkt der Kurs. Die Kursdifferenz minimiert sich dadurch.

Arbitrage am Devisenmarkt

Relevant ist Arbitrage für Unternehmen außerhalb des Finanzsektors am Devisenmarkt. Auch dort lässt sich zwischen Differenzarbitrage und Ausgleichsarbitrage unterscheiden.

Differenzarbitrage am Devisenmarkt

Am Devisenmarkt funktioniert Arbitrage im Grundsatz genauso wie an der Börse. Bei der Devisendifferenzarbitrage geht es darum, an verschiedenen Orten zu unterschiedlichen Kursen simultan zu kaufen und zu verkaufen. Dazu benötigen Akteure Zugang zu unterschiedlichen Marktplätzen. Der Devisenhandel ist dezentral organisiert. Eine zentrale, regulierte Börse gibt es nicht. Der Handel findet über verschiedene Netzwerke statt, diese sind unter anderem in New York, London, Zürich und Fernost angesiedelt. Die Netzwerke sind als konzentriertes Aufkommen der Server großer Marktteilnehmer wie zum Beispiel Banken zu verstehen.

Unternehmen können sich über Broker Zugang zum Spotmarkt verschaffen und an verschiedenen Orten verkaufen und kaufen. Dabei sind neben den Transaktionskosten auch die technischen Risiken zu beachten. Via Internet dauert es in der Regel nur Sekunden, an einem Marktplatz einen Auftrag zu erteilen. Gleichzeitig können sich die Kurse auch innerhalb sehr kurzer Zeit ändern. Ist der Zugang zum Markt aus technischen Gründen für einige Minuten unterbrochen, kann dies theoretisch erhebliche Preisänderungen nach sich ziehen. Arbitrage ist deshalb aus technischen Gründen nur in der Theorie ganz frei von Risiken.

Devisenausgleichs am Devisenmarkt

Im Sinne der Devisenausgleichsarbitrage tritt am Devisenmarkt jeder auf, der eine bestehende Position in einer Fremdwährung zum bestmöglichen Kurs glattstellen, d. h. auflösen möchte. Ein Exporteur, der zum Fälligkeitszeitpunkt einer Forderung 10 Millionen USD Liquidität erhalten hat, wird diese zum bestmöglichen Kurs in Euro umzutauschen versuchen.

Dreiecksarbitrage

Bei der Dreiecksarbitrage werden Arbitragegeschäfte mit drei oder mehr beteiligten Währungen durchgeführt. Dies kann sich lohnen, wenn zum Beispiel der Wechsel von Euro in Britisches Pfund auf direktem Wege teurer ist als der Umtausch von Euro in US-Dollar und der anschließende Umtausch von US-Dollar in GBP. Die Basis für das Potenzial von Arbitrage bilden auch hier geringe Kursdifferenzen.

Dazu ein Fallbeispiel. Ein Industrieunternehmen benötigt zur Bezahlung von Importen Liquidität in GBP. Diese soll möglichst günstig beschafft werden. Drei Kursnotierungen gelten Devisenmarkt:

  • EUR/USD: 1,1261
  • EUR/GBP: 0,8618
  • USD/GBP: 0,7655

Für 1,0 EUR erhält das Unternehmen somit 0,8618 GBP. Es könnte jedoch auch einen anderen Weg einschlagen und zunächst 1,0 EUR in 1,1261 USD umtauschen. Anschließend wird der gesamte Dollarbestand zum aktuellen Kurs in GBP umgetauscht. Das Unternehmen besitzt danach 0,86203 GBP. Dies ist geringfügig mehr, als bei einem direkten Umtausch von Euro in GBP angefallen wäre. Bei großen Summen kann sich die Dreiecksarbitrage deshalb lohnen. Voraussetzung ist daher, dass die Transaktionskosten gering gehalten werden.

In obigem Fallbeispiel wurden tatsächliche Devisenkurse verwendet. Der durch die Dreiecksarbitrage angefallene Gewinn beläuft sich in diesem Beispiel auf 2,3 Pips. Ein Pip ist definiert als die Änderung um eine Einheit auf der vierten Nachkommastelle. Wird ein in den Usancen des Devisenhandels so bezeichnetes Standardlot gehandelt, entspricht dies einem Gegenwert von 23 GBP. Ein Standardlot im EUR/GBP beläuft sich auf 100.000 Einheiten Euro. Von diesem Kurs sind die Transaktionskosten abzuziehen. Danach dürfte unter Berücksichtigung der marktüblichen Spreads und Kommissionen tatsächlich ein Gewinn verbleiben.

Es gilt allerdings zu berücksichtigen, dass die im Beispiel verwendeten Kurse Mittelkurse waren. Dabei handelt es sich um den arithmetischen Mittelwert aus Geld- und Briefkurs. Tatsächlich verkaufen Akteure am Devisenmarkt bei jeder Transaktion zum niedrigeren Geldkurs, während zum höheren Briefkurs gekauft wird. Dies verringert das Gewinnpotenzial der Arbitrage.

Gewinnchancen ohne Risiko als Arbitrage?

Verwandt mit Arbitrage (aber nicht Gegenstand der landläufigen Definition) sind Geschäfte, bei denen Anleger Zinsdifferenzen nutzen und mit diesem Zinsdifferenzen Wechselkursrisiken ausschalten. Nach dem Ausschalten der Wechselkursrisiken verbleibt zwar keine sichere Verzinsung, jedoch die Chance auf Kursgewinne ohne entgegenstehende Kursrisiken.

Dazu ein Fallbeispiel. Ein Unternehmen verfügt über Liquidität in Euro in Höhe von 1 Million EUR. Da im Euroraum mit Geldanlagen bei Banken keine Zinsen zu erwirtschaften sind und im Gegenteil sogar Negativzinsen drohen, sucht das Unternehmen nach Alternativen. Deshalb kommt eine Anlage in US-Dollar in Betracht. In den USA liegt der Leitzins mit 2,5 % deutlich höher als in Europa. Das Unternehmen überlegt deshalb, ob eine einjährige Anlage in den USA zu einem Zinssatz von 2,5 % eine Alternative sein könnte. Allerdings besteht bei dieser Anlage ein Wechselkursrisiko: Fällt der Dollar während des Anlagezeitraums, entstehen möglicherweise Verluste.

Das Unternehmen könnte nun 1 Million EUR in US-Dollar umtauschen und anschließend ein Optionsgeschäft durchführen, um den Wechselkurs abzusichern. Die Kosten für eine Option, die den Verkauf der USD in einem Jahr zum aktuellen Wechselkurs ermöglicht, belaufen sich auf 1,6 %. Bei einer Anlagesumme in Höhe von 1 Million EUR zu 2,5 % werden innerhalb eines Jahres 25.000 USD an Zinserträgen erwirtschaftet. Die Kosten der Option belaufen sich auf 16.000 EUR. Dies ist auch unter Hinzurechnung der Transaktionskosten und Börsengebühren am Terminmarkt weniger als die zusätzlich erzielte Verzinsung. Das Geschäft lohnt sich also.

Das Geschäft würde sich auch dann noch lohnen, wenn die Kosten für die Option und die sonstigen Transaktionskosten exakt den zusätzlichen Zinserträgen entsprechen würden. In diesem Beispiel hat das Unternehmen keinen unbedingten Terminkontrakt (Future bzw. Forward), sondern ein bedingtes Termingeschäft abgeschlossen. Die Option berechtigt zum Verkauf von US-Dollar in einem Jahr zum vereinbarten Basispreis. Damit schützt die Option vor einer Abwertung des US-Dollar. Wertet der US-Dollar auf, werden Wechselkursgewinne erzielt. Somit besteht eine kosten- und risikolose Chance auf Gewinne.

Arbitrage mit Swaps

Swaps sind eine weitere Möglichkeit für Arbitragegeschäfte. Diese wird nachfolgend anhand von Zins Swaps vorgestellt. Bei diesen Geschäften profitieren die beiden Swap Partner durch niedrigere Finanzierungskosten. Dies ist möglich, wenn die beiden Partner sich unterschiedlichen Refinanzierungskonditionen an Anleihemarkt gegenübersehen und es Unterschiede zwischen Risikoprämien bei festverzinslichen und variabel verzinsten Anleihen gibt.

Wie funktioniert Arbitrage mit Zins Swaps? Dazu ein Fallbeispiel. Ein Kreditinstitut und ein Chemiekonzern überlegen, ob der Abschluss eines Zins Swaps sinnvoll ist. Das Industrieunternehmen ist an einer Finanzierung mit festem Zinssatz interessiert, die Bank sucht nach einer variabel verzinsten Refinanzierung. Der Chemiekonzern muss im Vergleich zur Bank bei variabel verzinsten Anleihen einen Risikozuschlag in Höhe von 100 Basispunkten bezahlen. Bei festverzinslichen Anleihen beträgt der Risikozuschlag 125 Basispunkte.

  • Chemiekonzern variable Finanzierung: Euribor +1,0 %
  • Kreditinstitut variable Finanzierung: Euribor + 0,50 %
  • Zinsdifferenz variable Finanzierung: 50 Basispunkte
  • Chemiekonzern festverzinsliche Finanzierung: 6 %
  • Kreditinstitut festverzinsliche Finanzierung: 4,75 %
  • Zinsdifferenz: 125 Basispunkte

Das Unternehmen muss bei jeder Verzinsungsvariante mehr zahlen als das Kreditinstitut. Die Risikozuschläge sind bei festverzinslichen Anleihen höher als bei variabel verzinslichen Anleihen. Der Zinssatz lohnt sich, weil der Chemiekonzern die festverzinsliche Anleihe wünscht und dort der größere Risikozuschlag anfällt.

Die Bank emittiert eine Anleihe mit einem festen Zinskupon in Höhe von 4,75 %. Der Chemiekonzern emittiert eine Anleihe mit einem variablen Kupon (Floater): Der Kupon lautet Euribor +1,0 %. Damit emittieren beide Parteien bei dem Zinssatz zunächst die Anleihen, an denen sie eigentlich gar nicht interessiert sind.

Nun wird der eigentlich Zinsswap abgeschlossen. Dabei zahlt der Chemiekonzern der Bank jährliche Zinsen in Höhe von z. B. 5,25 %. Im Gegenzug erhält der Chemiekonzern von der Bank Zinsen in Höhe von Euribor +0,5 %. Die Vereinbarung wird so getroffen, dass beide Parteien ihre Finanzierungskosten im Vergleich zur direkten Kreditaufnahme am Kapitalmarkt reduzieren. Ein Teil es Resultats ist somit „Verhandlungssache“.

Die Kosten beim Chemiekonzern:

  • Zinskosten variable Anleihe: Euribor +1,0 %
  • Zinszahlung an die Bank: 5,25 %
  • Zinszahlungen von der Bank: Euribor + 0,50 %
  • Gesamtkosten netto: 5,75 %
  • Reguläre Konditionen Festzins: 6,0 %
  • Vorteil durch Zins Swap: 0,25 %

Die Kosten beim Kreditinstitut

  • Zinskosten für festverzinsliche Anleihe: 4,75 %
  • Zinszahlungen an Chemiekonzern: Euribor + 0,50 %
  • Zinszahlungen vom Chemiekonzern: 5,25 %
  • Gesamtkosten netto: Euribor
  • Reguläre Konditionen variabel: Euribor + 0,50 %
  • Vorteil durch Zins Swap: 0,50 %

Arbitrage am Rohstoffmarkt

Auch an Warenterminmärkten kann Arbitrage eine Rolle spielen. An Terminmärkten gibt es unterschiedliche Preise für unterschiedliche Lieferzeitpunkte. Bei der normalen Contango Situation liegt der Preis für Lieferungen in der Zukunft höher als der Kassakurs. Die Terminkurve zeigt nach oben. Dies ist sehr häufig auf Lagerkosten zurückzuführen. Hier besteht eine Arbitragemöglichkeit. Ein Unternehmen, das freie Lagerkapazitäten hat und dessen Lagerkosten niedriger sind als die am Terminmarkt eingepreisten Lagerkosten, könnte sich zum Kassapreis mit einer Ware eindecken und diese gleichzeitig zum Terminpreis wieder verkaufen. Übersteigt die Differenz zwischen Termin- und Kassakurs die Lagerkosten, wird ein Arbitragegewinn erzielt.

Fazit

Arbitrage findet vor allem an den Finanzmärkten statt. Arbitrage im engeren Sinne bedeutet, ein Gut mit dem Ziel zu kaufen, es simultan an einem anderen Ort zu einem höheren Preis wieder zu verkaufen. Im Sinne der Ausgleichsarbitrage tritt dagegen jeder als Arbitrageur auf, der nach bestmöglichen Konditionen zum Beispiel für Devisenkonvertierungen sucht. Verwandt mit Arbitrage sind Konzepte, bei denen Zinsdifferenzen für risikolose Chancen auf Kursgewinne genutzt werden. Am Warenterminmarkt können Unternehmen eine steigende Terminkurve benutzen, um Arbitragegewinne zu erzielen. Dazu müssen die Lagerkosten des Unternehmens unter denen des Terminmarktes liegen.